均值回归是一种必然

经济与市场周期上下波动，无论此刻它们朝向哪个方向运动，都会有大多数人相信它们会朝着这个方向永远走下去。但事实上，均值回归普遍存在，价格有向价值回归的万有引力，不确定的是时间长短。

“这次不一样了”

“这次不一样了”，近期交流中，虽然大部分人都对未来充满信心，但也会出现这样的表述。

翻看霍华德·马克斯《周期》一书，发现他早就写道：

“这次不一样了”，这是投资世界最危险的几个字，特别是在市场价格走到历史极端估值水平时就更加危险，可是这个时候说“这次不一样”的人特别多。

在这种情况下，人们说“这次不一样”，其实他们想表达的意思是，过去产生周期循环的规则和过程已经暂时中止了。

在霍华德·马克斯的另一本书《投资最重要的事》中，他描述道：

在损失面前人人都会不安，直至最后所有人都产生疑问：“也许是我错了吧？也许市场才是对的”。

随后，当人们开始想“股票跌得太厉害了，我最好在它的价格趋于零之前脱身”的时候，危险性达到了顶峰，这是一种导致股票见底的思维。

我们无法准确预知未来，不知道过热的市场将何时冷却，也不可能知道市场将何时止跌上涨，但可以通过投资者的行为推知市场处在周期中的阶段。

持续下跌后蕴含机遇

投资表现是一系列事件——地缘政治的、宏观经济的、公司层面的、技术的、心理的——与当前的投资组合相碰撞的结果。

风险是投资中最主要的变量。正如埃尔罗伊·迪姆森所说，风险意味着可能发生的事件多于确定发生的事件。

经济与市场周期上下波动，投资者的群体心理也呈现有规律的钟摆式波动：从乐观到悲观，从轻信到怀疑，从唯恐错失良机到害怕遭受损失，从急于买进到迫切卖出，钟摆的摆动导致人们高买低卖。

“一波下跌之后，卖出离开市场，由此不能参与后面的周期性反弹，是投资大忌。

周期的一波下跌会让你的账面出现亏损，只是账面上一时的浮亏，并不是致命的永久性亏损。

你只要能够一直持有，直到周期走到上升阶段，就能享受到大幅反弹的收益，原来账面上的亏损也能弥补回来。

但是你如果在市场跌到底部时卖出了，就是把一个周期向下波动所造成的账面浮亏变成了永久性的损失，这才是最糟糕的事。

弄懂周期，挺过周期的下跌阶段，坚持等到周期反弹阶段的到来。”

——霍华德·马克斯《周期》

霍华德·马克斯认为，任何一个具体的时间点上，人们总体看待风险的态度以及所采取的行动，对于整个投资环境来说极其重要，我们身处于这个投资环境之中，在这个时间点，看清楚整个投资环境的状况非常关键，决定了在这个时间点我们自己应该如何看待风险，以及如何据此采取行动来应对风险。

在焦虑和恐慌的时候，人们用百分之百的时间确定会不会有任何损失，其实这个时候，应该担心的反而是，可能会错失极佳的投资机会。

周期波动是常态

金融市场的周期波动，并不是由于物理规律或科学规律发挥作用而产生的。

在科学上，前面有因，后面就会有果，两个事物之间的因果关系是非常稳定可靠的，每次重复都有同样的结果。但在金融世界和商业世界尽管确实也有一些基本原理发挥作用，但是由此总结出来的真理，和科学上的真理有非常大的不同。

究其原因，人的决策对经济周期、企业周期、市场周期产生了巨大影响，事实上，经济、企业、市场的构成要素就是人和人之间的交易，而人做的决策，并不是科学的。

彼得·伯恩斯坦认为，未来并不是我们能够提前知道的，但是明白这一点能够帮助我们知道错误是不可避免的、是很正常的，我们之所会出错，是因为出错是行动的特权，而任何行动都取决于完全不可预知的未来。

人们总会把情绪和性格上的弱点带进自己的经济决策和投资决策中，人们会错误地在本来不该过于兴奋的时候变得特别兴奋，又会错误地在不该过于沮丧的时候变得特别沮丧，这是因为人们容易在诸事顺遂的时候过于夸大周期上行的潜力，而又容易在诸事不顺的时候过于夸大周期下行的风险，因此人的参与会让趋势走到周期的极端。

霍华德·马克斯认为，极端的否定态度加上夸大的风险规避，可能导致价格已经低到不能再低的程度了，这个时候亏钱的风险反而是最小的，而世界上最危险的事情是相信根本没有风险。同样的说法，最安全的买入时机，通常是每个人都相信根本没有赚钱希望的时候，每个人都失去赚钱希望的时候，却是最有赚钱希望的时候。

均值回归普遍存在

经济和市场从来不是一条直线，过去不走直线，未来也肯定不会走直线。

均值回归普遍存在，价格有向价值回归的万有引力，整个市场的风险溢价长期围绕一个均值波动。

霍华德·马克斯认为，一种事物处于周期性波动时，大部分时间不是高于均值，就是低于均值，最终在走到极端后，又会反转向均值的方向回归，通常它都会符合这样的规律。从处于周期的极端最高点或者极端最低点，回到中心点，这一过程经常被称为“均值回归”。

周期模式通常包括两种方向相反的运作，即均值回归，从极端的最高点回归到中心点，比如复苏、反转、再次复苏等，也有均值偏离，从理性的中心点移向非理性的极端，比如上涨、下跌、再次上涨等。

这种周期模式反复出现，虽然细节会变，比如摆动的时机、时长、力量、速度，以及这些细节背后的重要原因。

合理的中心点，经常发出一种磁性般的吸引力，将其周围周期性摆动的事物，从极端拉回常态，但事物回归中心点之后，却往往不会在此停留很长时间，而是继续摆动下去。正是这股力量，让事物从一个极端摆回中心点。

比如，当涨幅过大，价格涨得太高之后，这个标的未来的回报就不够，潜在投资回报率下降，就吸引不了理性的投资者，理性的投资者会去寻找更丰美的水草。一旦趋势投资者的力量开始衰竭的时候，走势就会反转。

反过来，跌幅大了，价格低于内在价值的时候，未来的潜在回报就是非常丰厚的，就会吸引我们这样的价值投资者的介入，筹码会越来越少，股价上涨是很轻松的，下跌是不容易的，就是这么一个循环，事实上就是这么一个均值波动的过程。

均值回归不仅仅适用于行业竞争，也适合于经济、社会、行业、公司，全部都适合，是对于过往趋势的一种矫正。

坚持原则走过波动

“低买，高卖”是最古老最简单的投资法则，“便宜买好货”是价值投资的核心逻辑，但人们被卷入市场周期时，常常因为人性的弱点而反其道而行之。担忧是正常的情绪，我们该如何走过波动？

在霍华德·马克斯看来，既没有市场已经摆向非理性极端的公式，也没有保护不受消极情绪影响的魔法药丸。但他分享了一些经验，比如对内在价值有坚定的认识；当价格偏离价值时，坚持做该做的事；足够了解以往的周期。

首先，对内在价值有坚定的认识。

股票代表了企业的所有者的权益，从本质上来讲是无期限的，如果你对企业的判断是正确的，时间可以冲减过高的成本。

股票的价格是你付出去的，股票的价值是你得到的。

……

投资的一切在于，在适当的时机挑选好的公司，之后只要它们情况良好就持有它们。

——沃伦·巴菲特

在他看来，最佳选择就是基本面所反映出来的内在价值，对内在价值的准确估计是进行稳定、冷静、有利可图的投资的根本基础。内在价值包括很多方面，简单来说，就是账面现金和有形资产价值，公司或资产产生现金流的能力，以及这些东西的增值潜力。

在一个下跌的市场中获利有两个基本要素：你必须了解内在价值；同时你必须足够自信，坚定持股并不断买进，即使价格已经跌到似乎在暗示你做错了的时候；还有第三个基本要素：你必须是正确的。

其次，当价格偏离价值时，坚持做该做的事。

低于价值买进是最可靠的盈利途径，高于价值买进则很少奏效。

在理想的情况下，能够以相对低的价格买进。折价力度越大，安全边际越大。

——塞思·卡拉曼

价格和价值的关系是成功投资的关键。由于很少人对未来经济、利率、市场总量有超越群体共识的看法，因此，投资者的时间最好用在获取“可知”的知识优势上；行业、公司、证券的相关信息，对微观越关注，越有可能比别人了解得更多。

在价值坚挺、价格低于价值以及普遍消极心理的基础上买入，很有可能会取得最好的投资结果。然而，即使这样，在形势按照我们的预期发展之前，也可能会有很长一段时间对我们不利。当然，“定价过低”绝不等同于“很快上涨”，在证明我们的正确性之前，我们需要足够的耐心与毅力长期坚持我们的立场。

第三，足够了解以往的周期。事物有进有退，有盛有衰。霍华德·马克斯认为，很少有事物是直线发展的，有些事情可能在开始时，进展得很快，然后却放慢了节奏；有些事情可能在开始时是慢慢恶化，然后突然急转直下。当人们对事物的发展方向满意、对未来前景乐观时，这会强烈影响到他们的行为。就如，形势良好、价格高企时，人们迫不及待地买进，把所有谨慎都抛诸脑后。随后，当周围环境一片混乱、资产廉价待沽时，人们又完全丧失了承担风险的意愿，迫不及待地卖出。永远如此。

我们虽然无法准确预测未来，但了解周期波动对投资者行为的影响，可以帮助我们感知四季更替，并采取合适的行动，比如在冬天要穿暖一点，春天出门可以带把伞，夏天不能穿太多，坚守原则，保持平和，多一点信心和耐心。

<完>

本公司承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金财产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益，投资者投资于本公司基金时应认真阅读相关基金合同、招募说明书等文件并选择适合自身风险承受能力的投资品种进行投资。基金过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩也不构成基金业绩表现的保证。本文观点仅代表个人，不代表公司立场，仅供参考，不作为投资建议。基金投资有风险，请审慎选择。

热门文章